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利率市场化:

“最后一公里”怎么走?

 
  近段时间,央行有关会议、报告、相关部门负责人表态对利率市场化屡有涉及,如2018年四季度《中国货币政策执行报告》提到,下一阶段将稳妥推进利率“两轨合一轨?#20445;?#23436;善市场化的利率形成、调控和传导机制。专家认为,利率并轨今年可能取得实?#24066;?#31361;破。但在利率市场化机遇的另一面,挑战与困难或仍重重。

市场化如离弦之箭
  “2018年4月以来,央行有关负责人多次表示,要稳健推进利率‘两轨合一轨’,即改变当前存贷款方面有基准利率、货币市场利率完全由市场决定这种两轨并存的?#32622;妗?#36825;种?#32622;?#23545;市场化的利率调控和传导形成一定阻碍。”东方金诚首席宏观分析师王青对《上海金融报》记者表示,而在2019年央行工作会议提出的今年九大工作任务中,“稳妥推进利率‘两轨并一轨’,完善市场化的利率形成、调控和传导机制”排在第一位。因此,利率并轨有可能在今年取得实?#24066;?#31361;破,进度或超过市场普遍预期。
  “目前,我国利率体系?#28304;?#22312;‘双轨’,使得央行利率传导机制受到影响。”华泰证券研究员李超、宫飞也指出,“我们认为,莫低估了央行利率市场化的决心,央行大概率会继续推进培育市场化形成的利率,扩大利率?#26376;?#23450;价?#27573;В?#25552;升金融机构贷款定价能力,最终有望取消存贷款基准利率。”
  郑州高新区管委会政研?#34892;?#30740;究员王勇对《上海金融报》记者表示,加快利率市场化改革的步伐势在必行。“一方面,这是经济和金融?#23548;?#36895;对外开放的新?#38382;?#35201;求;另一方面,为了让市场利率在金融?#35797;?#26356;合理的配置中起到决定性作用,既包括让金融市场更好地发展,也包括更好地支?#20013;?#24494;企业融资,同时,还为了国内金融机构?#25512;?#19994;等各自深化改革,利率市场化都是‘箭在弦上,不得?#29615;ⅰ!?
  王勇表示,国内金融市场近几年在体制机制、监管政策等基础性制度建设方面做了大量补短板的工作,但价格双轨制仍是短板。只有实现了利率“两轨并一轨”后,金融市场的定价、交易才会更加顺畅、高效。
  “我们认为,央行推动利率并轨,近期而言是强化货币政策对信贷市场的传导效率,改变货币市场利率(DR007)明显走低,而信贷利率依然坚挺,特别是银行对民营企业、小微企业信贷利率依然偏高的?#32622;媯?#22312;根本上则是推动央行货币政策调控框架从数量型调控为主向价格型调控为主转变。”王青指出,“随着我国基础货币发行机?#39057;?#25913;变——2014年以来我国国际收支更趋平衡,人民银行主要通过公开市场操作、中期借贷便利(MLF)、抵押补充贷款(PSL)等工具,向市场投放基础货币——货币政策工具向价格?#22949;?#21464;的时机已经逐步成熟。”
  央行在2018年四季度货币政策执行报告中表示:“强化央行政策利率体系的引导功能,完善利率走廊机制,增强利率调控能力,重点是进一步疏通央行政策利率向市场利率和信贷利率的传导,提升金融机构贷款定价能力,适度增强市场竞争,更好地服务实体经济。继续培育市场基准利率和完善国债收益率曲线,健全市场化的利率形成机制。加强对金融机构非理性定价行为的监督管理,发挥好市场利率定价?#26376;?#26426;?#39057;?#24341;导作用,采取?#34892;?#26041;式激励?#38469;?#21033;率定价行为,强化行业?#26376;珊头?#38505;防范,维护公平定价秩序。”

协调好与结构性货币政策目标关系
  近日,在谈及货币政策传导机?#39057;腦际?#26102;,央行货币政策司司长孙国峰提到了利率?#38469;?#20197;及其与利率市场化的进一步深化紧密相关。
  王青指出,当前货币政策向货币市场和债券市场传导比较顺畅。但由于信贷利率主要与基?#21363;?#27454;利率挂钩,在近几年基?#21363;?#27454;利率未做调整的背景下,2018年以来“宽货币”政策向民营企业、小微企业等实体经济“宽信用”传导效果?#36824;?#26126;显。在经济下行压力加大背景下,央行旨在降低实体经济融资成本的政策意图未能充分实现。
  “需要指出的是,当前的‘宽货币’政策仍主要侧重数量型货币政策工具推动,包括降准、MLF及公开市场操作?#21462;?#36825;?#34892;?#38477;低了货币市场利率,改变了此前货币市场利率?#20013;?#36739;大幅度高于央行公开市场政策利率的?#32622;媯?#32780;在此期间央行并未下调政策利率。换言之,这段时间央行使用数量型工具,在某种程度上达到了使用价格型工具的政策效果。”王青表示,因此,发挥政策利率对金融市场和信贷利率的传导机制,是未来央行货币政策调控框架从数量型调控为主向价格型调控为主转变之后的主要关注点。
  “在推动利率并轨的过程中,一个需要考虑的问题是,当前央行货币政策要实现结构?#38405;?#26631;——重点解决民营企业、小微企业的融资难、融?#20351;?#38382;题,推动金融?#35797;?#37325;点向实体经济流动,也要兼顾结构性去杠杆?#22836;?#39118;险目标,即控制国企、地方平台加杠杆,防范房地产领域泡沫膨胀累积金融风险。”王青指出,近期央行“定向滴灌”的货币政策较好地实现了这一结构?#38405;?#26631;。截至2018年12月,非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为5.63%,比9月下降0.31个百分点,个人住房贷款利率则?#26377;?#23567;幅攀升态势。
  “而在将?#35789;?#26045;利率并轨、引导信贷利率下行的过程中,需要考虑是否会引发房贷利率同步明显走低,以及国企、地方平台利用低成本资金大幅加杠杆,挤?#27982;?#33829;企业、小微企业信贷?#35797;吹任?#39064;。”王青补充道,“当前货币市场、债券市场利率已先于信贷利率明显走低,这就为通过利率并轨带动信贷利率下行奠定了较好的市场基础。当前央行的首要目标是保持货币政策松紧适度,实施好逆周期调节,为宏观经济平稳运行提供有利的货币金融环?#22330;?#32780;推动利率并轨改革必然要服从于这一政策目标,这意味着降低贷款利率将内嵌于利率并轨改革过程。”王青指出,当前的要点仍是协调好利率并轨与结构性货币政策目标之间的关系。

利率市场化任重道远
  中泰证券研究员张继强、张亮指出,“存款荒”是市场利率向信贷利率传导不畅的重要原因之一,而这又?#20174;?#30417;管指标对一般存款给予过高权重。
  王青表示,相比已基本实现市场化定价的贷款利率,当前存款利率依然受市场利率定价?#26376;?#26426;?#39057;摹?#38544;性”?#38469;?#21363;目前存款利率上浮程度不能超过基?#21363;?#27454;利率的50%。存款利率市场化不彻底,构成了当前利率市场化的“最后一公里”障碍。
  但王青同时指出,鉴于当前的主要问题是受贷款基准利率影响,信贷市场利率对货币政策?#20174;?#38045;化,因此,取消贷款基准利率或更具紧迫性。“考虑到取消存款基准利率,甚至放松存款利率定价?#26376;?#26426;制对商业银行的冲击会比较大,银行负债端成本的大幅上升也不利于当前降低实体经济融资成本的要求,预期取消存款基准利率可能会有所延后。”
  “未来央行实施利率并轨,强化政策利率向信贷利率传导,有可能通过弱化,甚至逐步取消基准利率的方式实现。在这方面,央行有关部门负责人已透露,未来有可能通过优化贷款基础利率(LPR),将其与政策利率进一步紧密联系起来,为信贷市场提供更好的参考指标。”王青表示,“我们判断,未来LPR有可能逐步取代?#25191;?#30340;贷款基准利率,并与央行政策性的TMLF或MLF利率实现挂钩,主要?#20174;?#20004;者久期比较匹配。”
  兴业银行首席经济学家鲁政委则对《上海金融报》记者指出,“两率并轨”还有非常多的工作要做。其中,缺少利率定价之锚,是当前阶段利率市场化需要迫切解决的问题。“现在所有的具有基准特征的利率都各有其缺陷,都不能独立地?#24615;?#36215;利率市场化的重任。”鲁政委称,“Shibor与Libor一样隐含着信用风险;DR期限集中在短端;NCD受到监管的影响(?#33618;?#20837;同业负债,同业负债占比不得超过总负债三分之一);我国国债免税,且短期限国债发行得偏少;LPR对市场利?#26102;?#21160;不敏?#23567;!?
  王勇则指出,?#34892;?#38134;行对于利率“两轨并一轨”是否做好了充分的准备,仍是一个问号。具体而言,其面临?#30446;?#39564;包括风控系统建设、利率定价能力(包括内部转移资金定价)、机构设置、人才储备?#21462;?/div>
责任编辑?#22909;?#26195;勇
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